La première place financière européenne en matière d’administration de fonds d’investissement (avec une part de marché de 25,4% selon les dernières statistiques de l’Efama, l’association européenne de la gestion d’actifs) ne pouvait, évidemment, pas passer au travers d’une crise financière d’envergure mondiale sans y laisser quelques plumes. Au-delà des chiffres statistiques bruts (voir encadré), c’est tout un modèle économique qui est en train d’être profondément remis en question.

«Jusqu’à présent, le marché était essentiellement déterminé par l’offre, puisque la demande était inépuisable, commente Camille Thommes, le directeur général de l’Association luxembourgeoise des fonds d’investissement (Alfi). Nous devons, aujourd’hui, nous concentrer davantage sur la demande, les besoins et les attentes des investisseurs, notamment en matière de simplicité et de transparence au travers de produits mieux sécurisés. Plutôt que de remise en question fondamentale, je préfère parler d’évolution».

Il n’empêche. Pour la plupart, les revenus des acteurs de l’industrie des fonds sont très étroitement liés à la masse des actifs. Sur l’ensemble de l’année 2008, la réduction des actifs nets a été de près de 25% au Luxembourg, ce qui ne se traduit pas nécessairement par un repli de 25% de ces revenus, puisque ce recul n’est pas homogène selon les classes d’actifs, sachant que les marchés actions ont été plus impactés que les marchés obligataires. Or, les marges – et donc les revenus liés – sont plus élevées dans le premier cas que dans le second…

«Par ailleurs, tout un pan des revenus que l’on peut considérer comme annexes, tel que le securities lending, ont été également fortement réduits, voire ont disparu, note Benjamin Collette, director, advisory & consulting chez Deloitte, qui estime, dans ces conditions, que la réduction des revenus des acteurs de la Place pourrait atteindre 40%. «Cela n’arrive évidemment pas d’un seul coup, l’effet est graduel. Et il peut être amorti en partie par des émissions nettes positives ou une augmentation du turnover des portefeuilles».

Privés d’une partie de leurs revenus, les professionnels des fonds doivent donc trouver de nouvelles alternatives, en même temps que se profile de profonds bouleversements en matière de gestion des risques pour les banques dépositaires et, en corollaire direct, une hausse des primes de risques. «Il faudra donc repenser tous les leviers et redéfinir ce qui se facturera ou pas, estime M. Collette. Bon nombre de services, comme les reportings, les calculs de chiffres fiscaux ou d’attribution de risque ou de performance, sont souvent compris dans le traitement de base ou facturés au prix de revient. On peut imaginer que ces contributions marginales aux revenus deviennent de véritables contributions».

Rapidité de réaction

Conséquence immédiate de l’affaire Madoff, le focus sur le rôle de la banque dépositaire va, désormais, être tout autre (lire aussi l’article page XXX). «Le dépositaire a toujours été conscient de son rôle, mais avec les années de croissances précédentes, tout le monde a cru que l’on pouvait percevoir les revenus et assumer son rôle opérationnel sans pour autant que sa responsabilité ne soit engagée, constate Patrick Zurstrassen, président du conseil d’administration de MDO Services. Depuis que les OPCVM existent, je ne crois pas qu’il n’y ait jamais eu un test grandeur nature de la responsabilité des dépositaires. Normalement, les gens vont prendre conscience de l’importance de ce qu’ils font et vont ajuster leurs prix. Et comme Luxembourg est une place essentiellement dépositaire, on peut s’attendre à un ajustement des prix à la hausse».

Les conséquences, au Luxembourg, de cette escroquerie exceptionnelle par son ampleur ne se limitent bien évidemment pas à ce seul aspect purement commercial. Si l’impact financier été globalement assez limité au Luxembourg – l’exposition directe flirtant, selon la CSSF, avec les 2 milliards d’euros –l’image de ce centre financier qui a toujours brandi la protection de l’investisseur comme son plus bel étendard en a évidemment pris un coup. Mais sans doute pas aussi douloureux que ce qui pouvait être craint aux tout premiers jours de la révélation de l’affaire Madoff. «Oui, on aurait pu craindre que ça allait devenir un dommage de réputation énorme, mais je crois que nous avons tout de même pu montrer, dans ce dossier, que le système luxembourgeois fonctionne, se réjouit Fernand Grulms, directeur de l’agence pour le développement du secteur financier Luxembourg for Finance (LFF). Il est vrai que la CSSF a hésité à communiquer au départ, mais elle a ensuite montré qu’elle a agi avec diligence, en publiant ses premières conclusions à peine deux mois plus tard. Elle a bien fait son travail et, d’ailleurs, dans les médias étrangers, tout est devenu beaucoup plus calme, depuis. Plus personne n’a parlé, par exemple, du soi-disant déficit de surveillance au Luxembourg par rapport à la France».

La rapidité de réaction est également un argument positif avancé par Camille Thommes (Alfi), notamment dans la délicate mission de rassurer les investisseurs. «L’affaire Madoff n’est pas une affaire luxembourgeoise. Nous avons très rapidement agi, en créant une task force qui étudie de près la façon dont le Luxembourg a été touché et surtout les moyens d’éviter que cela puisse se reproduire. Cette rapidité de réaction montre notre volonté de placer la protection de l’investisseur au-dessus de toute autre considération. En tant qu’association, nous souhaitons évidemment nous appuyer sur nos atouts traditionnels pour faire évoluer le métier et le secteur afin de répondre aux nouvelles attentes des épargnants. Nous tenons à faire des fonds d’investissement le principal produit d’épargne existant sur le marché».

Touchés de plein fouet par l’effondrement d’investissements souvent présentés comme étant sûrs et répondant aux critères des «bons pères de famille», les épargnants ont pourtant, pour beaucoup, perdu la confiance qu’ils avaient placé dans le système. Et ceux qui n’en n’ont pas été définitivement dégouttés ont certainement, aujourd’hui, d’autres attentes, notamment en matière de transparence et de simplification. «Mais l’équation ‘plus clair = moins complexe’ n’est pas toujours vérifiée, prévient M. Collette. On ne cessera jamais d’avoir des produits dérivés dans les fonds ou des structurations particulières pour certaines typologies de produits. Qu’on aille vers plus de transparence et de compréhension est une chose, mais ne veut pas dire forcément qu’on ira aussi vers moins de complexité. Ce qui est sûr, en revanche, c’est que la combinaison transparence-compréhension renforce l’importance du capital intellectuel et de l’importance des tâches à haute valeur ajoutée dans la chaîne de valeurs des fonds».

Rebondir

Dès qu’il est question d’image de la place financière en général, Luxembourg for Finance (LFF) n’est jamais très loin. En la matière, elle travaille évidemment en étroite concertation avec l’Alfi. «Nous avons approche plus globale au niveau de la communication et de nos roadshows, confirme Fernand Grulms. Les fonds représentent une partie importante de l’arsenal de la Place et nous laissons à l’Alfi le soin de véhiculer les messages plus spécifiques et spécialisés. De la sorte, il y a une bonne complémentarité entre nos deux institutions dans la communication et la promotion des fonds».

Le plus gros du risque de réputation étant désormais derrière, M. Grulms préfère désormais mettre l’accent sur les opportunités susceptibles de se présenter, surtout au vu de la vague de réglementation qui ne va pas manquer de déferler dans la continuité de la dynamique de «l’ordre nouveau» insufflé, notamment, par le dernier sommet du G20 à Londres. «Nous voyons arriver cette vague avec sérénité et calme, car nous avons des parts de marché à prendre en Asie ou au Moyen-Orient. Dans ces pays-là, les investisseurs ont encore tendance à faire appel à des juridictions off-shore et ils vont désormais devoir y réfléchir à deux fois et envisager de se tourner vers des juridictions davantage réglementées. C’est une grande chance pour nous, mais encore faut-il aller le communiquer sur place et leur faire comprendre que le Luxembourg est sérieusement réglementé et qu’il y a des complémentarités à faire jouer.

C’est notre rôle, avant que l’Alfi ne passe derrière pour présenter plus précisément ce que la Place a à offrir». Ces opportunités qui se profilent découlent aussi, en grande partie, de la transposition de la future directive européenne Ucits IV, sur le point d’être adoptée par la Commission européenne (lire également page XXX). L’introduction du passeport européen des sociétés de gestion risque de profondément bouleverser la donne. «On ne sait pas encore quelle sera la stratégie des grands groupes internationaux, s’interroge M. Zurstrassen. Est-ce qu’ils vont recentrer leur activité sur leur pays d’établissement principal? Vont-ils maintenir inchangé leur dispositif actuel? Ou bien choisir des solutions intermédiaires, notamment un pays d’établissement international, là où seraient regroupées les structures non domestiques, aux côtés du pays d’établissement principal? Je m’attends à ce qu’il y ait un grand chambardement, une grande simplification dans les structures et le Luxembourg constitue a priori la place au profit de laquelle ces simplifications se feront. Nous avons une profondeur de ressources avec nos avocats, réviseurs, consultants et banques, qui rendent cela possible. Notre position concurrentielle n’a, du reste, jamais été aussi bonne, puisque notre concurrent principal, l’Irlande, est très durement affecté par la crise».

Cette capacité à bien rebondir une fois la crise passée, Benjamin Collette (Deloitte) la pressent également. «Il y a une pression évidente pour des produits plus réglementés, mieux contrôlés et mieux compris. Le Luxembourg doit  combiner cette approche avec sa grande expertise dans l’industrie des fonds et ne pas se contenter d’être un simple livre de comptes, mais bien un réel centre de compétences à haute valeur ajoutée dans la structuration et la distribution de produits, qu’ils soient de type vanille ou, plus complexes, tels que private equity ou real estate».

«Croire en sa bonne étoile»

La gestion des conséquences de l’affaire Madoff, mais aussi des mouvements de concentration et de consolidation attendus dans l’industrie; la transposition de la directive Ucits IV ou encore la préparation de «l’après-crise»: les chantiers ne manquent pas pour les professionnels de la Place, pour qui se profile une période qui apparaît comme étant décisive selon la façon dont elle sera négociée. «L’ensemble de l’industrie des fonds d’investissement vit des moments délicats, constate Camille Thommes. Mais le Luxembourg a toujours fait preuve d’une capacité d’apprentissage et est capable de réagir très vite, ce qui a toujours fait sa force. Tous les acteurs de la Place sont solidaires pour maintenir les avantages compétitifs dont bénéficie le pays. Mais même si nous abordons l’avenir avec un optimisme modéré et une certaine confiance, il faudra que l’on change d’angle d’approche, afin que l’ensemble de l’industrie, dans le contexte actuel de crise mondiale, tienne mieux compte des besoins des investisseurs et des épargnants ».

Mais la Place est-elle réellement armée pour faire face à la nouvelle donne qui se profile ? «Il faut croire en sa bonne étoile, résume M. Zurstrassen. Que devons-nous, aujourd’hui, engager comme action pour être prêts dans quelques années ? Ce n’est pas simple, mais il y a des disponibilités dans le marché. Il y a quelques années, nous devions nous battre pour recruter certains profils, comme des spécialistes en mathématiques financières ou en comptabilité. Aujourd’hui, nous recevons les candidatures par dizaines».

Il demeure néanmoins une inconnue de taille, concernant l’heure à laquelle la reprise tant attendue sonnera. Nul ne peut prédire aujourd’hui quand la confiance dans les marchés financiers en général, et les OPC en particulier, sera suffisamment rétablie pour relancer véritablement la machine. D’ici là, il peut, après tout, se passer encore beaucoup de choses…

Statistiques

REPLIS MODERES

Avec un montant global d’actifs nets sous gestion de 1.530,29 milliards d’euros au 28 février dernier, l’industrie luxembourgeoise des fonds d’investissement a atteint son plus bas niveau depuis décembre 2005. On est évidemment loin des « trois glorieuses », entre février 2004 mai 2007, où ce patrimoine global est passé de 1.000 à 2.000 milliards d’euros…

Pour les deux premiers mois de l’année, le repli total est de 1,88%, dû, en grande majorité, à l’évolution négative des marchés financiers. Mais la situation est autrement moins dramatique qu’au cours du second semestre 2008, où le recul avait été de plus de 18% entre fin juin et fin décembre.

Est-ce à dire que le plus dur est passé ? Il est sans doute un peu trop tôt pour le dire, mais au regard des montants des émissions/rachats nets, la tendance est, également, à l’amélioration. Entre septembre et décembre 2008, le montant cumulé des rachats avait atteint 114,6 milliards d’euros. En janvier, le mois s’était terminé sur un montant positif de 3,46 milliards d’émissions, suivi par une nouvelle chute en février (4,36 milliards de rachats).